长城基金：多空因素交织，利率震荡下行

　　市场热点

　　①5月PMI重回临界值以下

　　春旺结束，PMI季节性回落，但回落幅度却超出预期。5月制造业PMI环比回落0.9个点至49.5，在“金三银四”之后再度回到收缩区间，趋势上符合季节性，但回落幅度为近10年最大。从分项指标来看，价格指数继续上涨是为数不多的亮点，其它分项指标除从业人员指数小幅回升0.1个点以外，其余均出现不同程度的回落。分企业类型来看，仅大型企业PMI仍维持在临界值上，中小型企业PMI双双回落至临界值以下。

　　②金融时报再度发文强调长债风险

　　结合中国当前经济潜在增长率来看，据国务院发展研究中心原副主任刘世锦、复旦大学经济学院院长张军等多数学者测算，中国经济潜在增速仍在5%左右；而目前10年期国债利率只有2.3%左右，若未来通胀按近十年平均约2%左右的水平测算，实际利率与潜在增速相比也明显偏低。即便考虑到近年来我国经济正处于转型期，央行加大了逆周期力度，实际利率水平进一步下行，按这个角度来充分估算，目前长期限国债利率水平也是较低的。从疫情平稳转段后的市场运行实践看，2.5%~3%是10年期国债收益率的合理区间。

　　政策端再度“喊话”长端利率，相较于此前长期利率2.5%~3%的范围界定，此次进一步明确至10年期。由于缺乏足够的工具对长端利率直接施加影响，叠加5月PMI数据出现回落，市场调整幅度有限，反映出短期市场配置力量仍较强，长端利率不确定性仍高于短端，曲线或将进一步完成陡峭化过程。

　　1、资金面

　　上周（5月27日至5月31日）共有100亿7天期逆回购到期，临近月末央行加大逆回购操作力度以维护月末流动性平稳，上周一、周二每日开展20亿逆回购操作，上周三至周五分别开展2500亿、2600亿、1000亿逆回购操作；周内合计净投放6040亿。月末各期限资金利率不同程度走高，DR001、DR007、DR104运行中枢较前一周（5月20日至5月24日）分别上行3.7bp、6.9bp、2.1bp，资金面继续际收紧。

　　2、现券市场

　　2.1同业存单

　　上周同业存单发行量为4663.9亿元，环比降低5954.2亿元；净融资额为1717.3亿元，环比下降2405.8亿元。从发行成本来看，不同期限同业存单发行利率走势不一，其中1M、6M同业存单发行利率转为上行4.23bp、7.89bp至1.89%、2.1%，3M同业存单发行利率则下行1.27bp至2.01%。

　　二级市场方面，AAA商业银行3M同业存单收益率较前周基本持平于1.90%，1年期同业存单收益率则下行2.25bp至2.07%。

　　2.2利率债

　　上周新发行利率债6468.8亿，利率债净融资额为5996.52亿。上周虽国债净融资额大幅下滑，但地方债发行小幅提速、净融资额明显上升，因此利率债总体净融资额小幅上升。

　　二级市场方面，上周10年期国债收益率下行2bp至2.29%，10年国开小幅上行0.5bp至2.39%。期限利差方面，国债10-1利差继续收窄2.8bp至65bp，国开10-1利差则依然持平于58bp。由于受一线城市地产政策松绑、央行大额投放逆回购维护月末流动性平稳、金融时报发文强调长债风险等多空因素影响，周内10年期国债收益率先下后上，总体下行2bp至2.29%。

　　具体而言：周一（5月27日），早间统计局公布4月工业企业利润数据，1-4月份全国规模以上工业企业实现利润同比增长4.3%、4月单月同比增长4.0%，当日10Y国债收益率基本持平与2.31%。盘后上海发布关于优化本市房地产市场平稳健康发展政策措施的通知。周二（5月28日），前日上海地产政策整体超预期，但债市依然整体下行，或上演利空出尽行情，当日10Y国债收益率下行1bp至2.30%。晚间广深也相继宣布放松地产政策。周三（5月29日），早间央行称“为维护月末流动性平稳，开展2500亿7天期逆回购操作”，当日10Y国债收益率大幅下行2bp至2.28%。周四（5月30日），早间央行继续投放大额逆回购2580亿；午后市场担忧央行近期或将在二级市场买卖国债，尾盘收益率有所上行，全天10Y国债收益率基本持平于2.28%。而后晚间金融时报发文称“2.5%~3%是10年期国债收益率的合理区间”。周五（5月31日），逆回购投放量小幅降至1000亿，而后统计局公布5月制造业PMI环比回落0.9个点至49.5；或受金融时报文章影响，当日10Y国债收益率上行1bp至2.29%。

　　2.3信用债

　　上周信用债共发行1708.63亿元，周环比下降36.79%；总偿还额1855.01亿元，净融资-146.38亿元，周环比下降676.46亿元。城投债共发行99只，发行金额645.65亿元。

　　二级市场方面，不同期限中票收益率走势分化，中票1年期AAA上行1.8bp，而3年期AAA、5年期AAA则分别下行2.92bp、3.3bp。分品种看，产业债收益率平均下行1.47bp，城投债收益率平均下行3.19bp。

　　3、可转债

　　二级市场方面，中证转债指数较前期上涨0.06%，同期万得全A下跌0.2%。分类别来看，超高平价券（转股价值大于130元）涨幅均值为0.52%，表现差于中平价券（涨幅均值为0.91%），但优于低平价券（涨幅均值为0.46%）。高评级券（评级为AA+及以上）的跌幅均值为0.08%，表现差于中评级券（涨幅均值0.06%）和低评级券（涨幅均值0.65%）。从成交规模来看，全市场可转债累计成交2761手，成交金额4324亿元，日均成交864.86亿元，环比上升204.89亿元。

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