中泰证券戴志锋：今年基本面可能不是最重要的因素 投资面可能比基本面更重要(附全文)

专题：2024基金高质量发展大会：百位重磅大咖齐聚热议投资新机遇

　　5月18日，新浪财经2024基金高质量发展大会隆重启幕！监管层、顶流经济学家、逾20位公募基金掌门人、近百位基金经理、近30位当红人气财经大V相聚鹏城，共话基金行业发展与基金投资新机遇！

　　本届基金高质量发展大会主题为“助力新质生产力 共赴高质量发展”。在“新国九条”得引领下，资本市场已成为企业融资和推动经济转型的关键平台，而新质生产力则是经济向高质量、高效、公平、可持续和安全发展的核心动力。本届活动，窦玉明、王凡、齐斌、王一平等资管行业大佬；刘煜辉等顶流经济学家；郭磊、刘晨明等卖方研究大佬；梁杏、王群航、李文良等投研大咖莅临现场，百位重磅嘉宾齐聚，共同见证行业荣誉，共议未来投资风向，思辨如何助力新质生产力！

　　中泰证券研究所所长戴志锋会上表示，分析框架在发生变化，经济往上走的空间要看整个市场主体的信心是什么样的，不管是投资者、生产者还是消费者，我们觉得未来的特点是，政策安全边际很高，但是经济又取决于未来市场主体的信心，我们的投资框架也发生了变化。

　　我们看好今年的投资机会，今年的经济有底部，市场有底部，上升空间需要观察，这种情况下可能投资面是更重要的东西，像银行股为什么基本面不算特别强？但今年表现比较强，未来还会比较强，因为它是高股息的品种，也不会爆雷，安全边际很高，我们选股的逻辑就发生了变化，今年基本面可能不是最重要的因素，基本面可能各个行业都面临压力，但是投资面很重要，市场和政策和底部，但是高度需要观察，在市场弹性没起来的时候，大家可能会拿到高股息的品种，对于中国来说，投资面可能比基本面更重要，这是和大的环境背景有相关性。

　　演讲全文如下：

　　感谢新浪财经的邀请，我是中泰证券研究所的戴志锋，今天新浪财经给我的题目是投资方法论，这几年我也很困惑，我是研究经济学的，这几年经济周期理论对经济和市场的分析效果有点减弱，我们也在探索一些新的方法和分析方式，大的背景主要是大环境发生变化，特别是政策环境和经济环境，包括金融政策，我们梳理了这几年金融政策的环境发生了变化，以前传统的经济学分析框架可能有些问题，因为整个环境是变化的。

　　我介绍一些新的分析框架，我们觉得更多要从经济行为学看经济的结果，我们的分析框架首先看决策层的思路和边际的变化，在政策的执行层的思路和边际变化，最后映射到社会不管是投资者、生产者还是消费者对政策的理解和行为以及变化，大家共同的合力形成经济的结果，这是新的分析框架。

　　拿昨天的地产政策来说，昨天这么多部委一起出文件，有很高层面的表态，我们感觉最高层对房地产的态度，边际上发生了明显变化，资本市场对房地产股相关板块的异动也是合理性，决策层发生了变化。

　　下一步我们要观察什么东西？我们要观察政策的有效性，第一个看政策落地情况是什么样的，现在给了3000亿，未来央行、中央财政要给多少额度，这个要看执行层怎么做。现在政策落地的情况也要考虑各方面的情况，现在规定地方政府平台不能借这个钱，现在房地产放松和化隐形债务要割裂开，地方政府的动力有多强，后面还要观察，即使低息贷款，把房子买过来，再出租，可能也是不赚钱的，但是为了去库存，地方政府可能也有冲动，地方政府未来采取多大的力度配合，后年也需要观察。买房背后的监管和考核，地方政府怎么做，也需要观察。在政策的执行层面上，地方政府会采取什么样的行为，这个也需要观察，制约大家增长需求的是什么因素？这是需要考虑的，最终的效果传递到整体社会的情况是什么样的。

　　我们感觉这次房地产政策的转向，最终要看政策的执行者和最终的消费者的行为变化，最终形成的结果，这是我们分析的框架，如果刚开始力度不大的话，房地产下行压力还是存在的，政策可能还要进一步放松，包括额度的进一步放松，就像股市一样，像3000点股市一样，这是我们整体的分析框架。

　　现在回到整个宏观政策形势是什么样的，我们理解有几点，现在的政策最核心的是底线思维，去年地方化债最核心的是银行给地方债务涨期降息，去年从地方债务化解来看，政策底线思维很明确，我们说地方债爆雷、小银行爆雷都不会出现，因为政府的底线思维较强。

　　这次股市也一样，市场跌到后面，政府大力出手，政府的底线思维很明确，包括这次房地产大家可以看看，为什么会转向？4月份数据不好，5月份的数据还是不行，这些都是使得政策的大方向，你可以看到政策一直强调底线思维，就像金融行业防范和化解金融系统性风险是一直强调的，每个领域的底线思维一直比较重。我们感觉房地产这次政策的核心，可能也是防风险，拖住底部，这可能是政策的核心。

　　未来不管是看资本市场、外汇市场包括经济，我们觉得政策的底线思维是非常明确的，它要防止系统风险，政策的底线思维现在已经看得很清楚，各个市场出问题的时候，最终还是要解决，只是解决的过程和过程当中各个主体行为模式变化需要跟踪，会有波段，最终还是会解决的。我们一直在说，这些大的风险不会有大问题，这是我们觉得政策最核心的一点是有底线思维，对金融行业来说是防范和化解金融系统性风险。

　　但是政治又有多面性，我们觉得不管怎么样，这个底线思维肯定是最核心的一点，最终在政策上体现出来的，这是我们对政策的理解。

　　政策是这样的话，经济上会是什么样的？现在整个经济是从房地产、基建驱动转型的过程，整体来说，地产基建周期的转型压力没有日本那么大，那时候日本是人类历史上第一次大规模房地产危机，我们看微观数据，像当时银行、金融机构可以直接买土地，当时东京片区可以买下整个美国地价的市值，它又是自然破灭的过程。我们吸取教训，我们比例没那么高，压力没那么大，我们转型的压力还是有空间的。

　　现在来看要转型到制造业，我们希望到制造业，这是经济政策大的转型方向，这个时间点怎么把握？有短期和中长期的平衡，制造业的驱动来说，我们觉得它和民生的关联度后面需要观察，高端制造业对就业的影响比较有限，今年的宏观特点是数据还是不错的，因为国有投资还在加强，制造业还在加强，但是微观的经济体验比较弱，这是比较大的挑战，从房地产基建驱动到制造业驱动，宏观数据和微观体验的分化还会加剧，怎样提升消费，这是很大的挑战。

　　不管是房地产的问题，还是制造业驱动的问题，最终是整个社会信心提升的问题，我们讲分析框架在发生变化，我们经济往上走的空间要看整个市场主体的信心是什么样的，不管是投资者、生产者还是消费者，我们觉得未来的特点是，政策安全边际很高，但是经济又取决于未来市场主体的信心。我们的投资框架也发生了变化，去年我们在写策略报告的时候，银行股基本面比较弱，息差在往下走，但是我们看好今年的投资机会，今年的经济有底部，市场有底部，上升空间需要观察，这种情况下可能投资面是更重要的东西，像银行股为什么基本面不算特别强？但今年表现比较强，未来还会比较强，因为它是高股息的品种，也不会爆雷，安全边际很高，我们选股的逻辑就发生了变化，今年基本面可能不是最重要的因素，基本面可能各个行业都面临压力，但是投资面很重要，市场和政策和底部，但是高度需要观察，在市场弹性没起来的时候，大家可能会拿到高股息的品种，对于中国来说，投资面可能比基本面更重要，这是和大的环境背景有相关性。

　　这是我今天想要汇报的内容，核心的一点，我们觉得这几年经济政策发生变化以后，包括市场主体行为发生变化以后，我们的分析框架发生了变化，我们把我们的想法抛出来，大家共同讨论，以上是我的观点，谢谢大家。