专访蔡氏资本CEO：投资不是短跑冲刺，而是一场马拉松

专题：巴菲特2024年股东大会重磅来袭

“归根结底，我们寻找的是那些有能力在很长一段时间内保持高资本回报率的公司。”

伯克希尔-哈撒韦股东大会前一天，管理着超1亿美元投资组合的蔡氏资本（Tsai Capital）掌舵人克里斯托弗·蔡(Christopher Tsai)在接受第一财经记者专访时表示，当下太多的投资者专注于试图创造超额回报，但投资不是短跑冲刺，而是一场马拉松。

作为华尔街动量投资（momentum trading）的先驱，克里斯托弗·蔡的父亲蔡至勇（Gerald Tsai）于1958年创立了富达投资公司（Fidelity）的第一只进取成长型基金。在谈及从他的父亲身上学习的投资之道时，蔡表示，当我们考虑对有潜在利好的公司进行投资时，不妨站在变革的一边。

对于为何将特斯拉作为第一重仓股，蔡表示，与市场上许多投资者不同，认为特斯拉被低估了。

第一财经：众所周知，你的父亲蔡至勇是国际知名投资者。你从他们身上学到了什么？

蔡：约17岁时，我的父亲从上海来到了华尔街。后来他升任富达总经理，管理“富达资本基金”，再然后创立了曼哈顿基金，这也是美国历史上最成功的共同基金产品之一。从他那里以及在成长过程中有幸届时的所有CEO身上，我学到了几个非常重要的经验教训。

首先，是交友。多年来，我有机会花很多时间与不同的CEO们共事。我无时无刻感受着他们个性、热情、奉献精神的熏陶，以及这些品质如何影响他们所经营的企业。所以交友和文化熏陶都很重要。

有一次，我和我父亲远足钓鱼。我把鱼竿迎着风投了出去，结果风把它吹了回来。父亲告诉我，你不能这样做，这就像投资一样，你必须让自己顺着风。因此，我们会投资那些处于顺风的公司。我们试图在变革中处于正确的位置，确保我们将客户的资本投资于领先的业务，而不是被变革所颠覆。

第一财经：过去的一年乃至24年来，蔡氏资本的年化回报始终跑赢标普500指数，你将此归因于什么？

蔡：归根结底，我们寻找的是那些有能力在很长一段时间内保持高资本回报率的企业。我认为，这家企业不仅要心系其客户，还要心系员工团队和股东。因此，我们寻找的是一家具有双赢而非零和博弈思维的企业。基于这一标准，我认为我们可以找到真正具有持续竞争优势的公司，它们也将凭此铸就护城河，维持较高的资本回报率。

第一财经：这也就是所谓的买股票就是买公司？

蔡：是的，我们将这些投资都视为对企业的部分所有权，而不仅仅是单纯的一纸股票投资。作为股东，我们看重的是长远价值，所投的每一家企业，都是我们打算长期持有股权的企业。

第一财经：能否谈一谈2022年为何遭遇滑铁卢？

蔡：随着2022年美联储启动加息，隐含久期较长的成长型公司，即未来的现金流占比较高的公司遭遇大量抛售，因为这些公司对利率更加敏感，我们持有的这类公司股价出现了大幅下跌。但熊市往往意味着黄金机会，我们过去多次利用熊市契机，将愿望清单上的公司（以更便宜的价格）加入到投资组合中去。因此，尽管在2022年我们的投资组合跌幅大于同期指数跌幅，但我们向投资组合中添加了六家新公司，为2023年的出色表现播下种子。我们认为，这些种子将为未来几年高于平均的回报铺平了道路。如果没有2022年的市场抛售，这是无法实现的。

第一财经：既然谈到利率，你对未来美联储的政策路径有什么看法？

蔡：华尔街有一句老话叫预言家有两类，无知和不知道自己无知的。因此，我们投资决策时不会过多考虑宏观环境。当然，我们对宏观经济的总体情况有一个一般性的看法，但不会去预测利率走势。我们通过投资于约23个跨行业跨领域公司的多样化投资组合，来减少外部环境变化导致的波动。

第一财经：接下来聊一聊持仓，为什么将特斯拉作为第一大重仓股？

蔡：我们在2020年2月建仓特斯拉，当时买入的价位约为每股41.66美元，而今天其股价位于180美元左右，即翻了两番。不过，我们认为该公司仍处于长期增长的非常早期阶段。

与市场上许多投资者不同，我们认为特斯拉股价被低估了。我们看好特斯拉的一个原因是其拥有的强大经济护城河。从市盈率的角度，一些投资者可能认为特斯拉股票过于昂贵。但若深入研究，就会了解到该公司的资本回报率有多高，及其如何进行再投资。我们认为特斯拉可以在未来很多年内保持较高的资本回报水平。

举个例子，假设特斯拉每新建一座工厂的成本约为70亿美元，而该工厂可以生产大约一百万辆汽车，每卖出一辆汽车，平均售价约为5万美元，成本相对收入、运营利润和毛利润的影响就相形见绌了。换言之，投资70亿美元，销售额增加了500亿美元；每辆汽车的毛利润约为7000美元，所以他们在投资70亿美元的同时赚了70亿美元，每个工厂的年化回报率达到了100%。

第一财经：你们的前五大持仓中除了开市客（Costco）都是明星科技股，为什么开市客是例外？

蔡：这在一定程度上是基于巴菲特和查理·芒格投资策略中的生态系统理论。

2018年我与芒格在其家中共进晚餐时，我们谈论到了开市客。他对我说，人们没有意识到开市客的库存管理系统是多么高效——晚上更新库存，隔天早上就会销售出去。因此，周转率非常高，便又提高了资本回报率和股本回报率，而外部资本投资决策往往参考这两个指标。另一方面，我们也喜欢其管理团队，不会将所有利润都留给自己。相反，他们通过降价让利给消费者。因此，和特斯拉一样，开市客为其客户创造最大价值，而我们持有的许多其他公司也是如此。这些都是前面所提到能够为股东和留存资本长期复利的公司。

第一财经：若你有机会在今年的股东大会上问巴菲特一个问题，你会问什么？

蔡：对于我个人来说，我最感兴趣的是如何避免失误。我认为，太多的人专注于试图创造超额回报，然而，投资不是在玩短跑冲刺，我们是在跑马拉松。我们希望能够跑到终点，不想在这个过程中摔倒。所以我会问他，如何在这场马拉松比赛中尽量减少犯错误？

第一财经：最后，你如何看待中国投资前景？

蔡：尽管我们没有直接在中国进行投资，但我们持有的很多公司与中国有相当的敞口水平，例如耐克、特斯拉、苹果等，因此我们对中国的前景显然非常乐观。