中金：维持联邦制药“跑赢行业”评级 目标价10.5港元

　　中金发布研究报告称，维持联邦制药（03933）“跑赢行业”评级，盈利预测不变，目标价10.5港元。4月23日，国家组织药品联合采购办公室发布《全国药品集中采购（胰岛素专项接续）拟中选结果公示》，联邦制药申报的6款产品全部A组中标。

　　中金主要观点如下：

　　胰岛素集采全线A组中标。

　　1）人胰岛素系列：人胰岛素注射液/精蛋白人胰岛素注射液/精蛋白人胰岛素混合注射液（30R）中选价均为25.91元/支，较上一轮集采中选价下降9.9%/11.8%/5.3%，A组位次为第3/2/5名。

　　2）甘精胰岛素：中标价为65.31元/支，较上一轮集采中标价下降2.5%，位列A组第5名。

　　3）门冬胰岛素系列：门冬胰岛素注射液/门冬胰岛素30注射液中选价均为25.91元/支，较上一轮集采中选价均下降37.2%。A组位次均为第4名。各采购组的A类中选价格与最高限价接近，该行测算除餐时胰岛素A类中选价与最高限价相差7%外，其他5组相差0.1%-1.6%。

　　期待集采剩余量和集采外市场增量。

　　1）剩余量：根据集采文件，同采购组内，B类、C类中选产品未分配的采购需求量和未中选产品的采购需求量作为剩余量，由医药机构在A类中选产品中自主选择，但中选产品对应企业获得的基础量和剩余量总和不能超过其承诺供应国内市场最大产能的50%。联邦制药珠海公司拥有华南地区最大的胰岛素生产基地，项目完全达产后，产能将达到年产原料3吨，制剂3亿支。该行认为公司在剩余量分配中有一定机会。

　　2）集采外市场：根据国家医保局数据，上一轮集采中选胰岛素22个月用量达6.5亿支，平均年用量约3.5亿支。本次接续采购填报胰岛素需求量超过2.4亿支，该行预计集采外市场仍有一定空间。

　　本轮集采续约规则合理，价格稳中有降。

　　根据国家医保局数据，本次集采共13家企业的53个产品参与本次接续采购，49个产品获得中选资格，中选率92%，中选价格在首轮集采降价基础上降低3.8%。首轮集采中价差最大的三代预混组的价差从2.3倍缩小至1.6倍，报价较低的A类中选产品比例从上一轮的40%提高到71%。本次胰岛素集中采购周期自中选结果执行之日起至2027年底，接续采购中选结果于5月份在全国落地实施。

　　风险

　　研发进度不及预期，中间体价格下滑风险。