正信期货：纯碱驱动在于供应，后期关注季节性检修

　　摘要

　　2023-2024年纯碱产能扩张大年，其中2023年产能增速超过20%，但由于产能提升存在时滞，产量增速超过10%，明显小于产能增速，2024年新投产包含远兴4线、连云港碱业以及江苏德邦等，产能增速虽减少，但2024年产量将继续增长（主要在于远兴2-4线以及金山进入放量期）。

　　从季节性角度看，一、四季度通常是纯碱行业开工高位时期，二季度将逐步有检修出现，到三季度初一般会达到年内产量最低阶段。在今年3月初，纯碱周度产量达到新高74.7万吨，在部分装置检修下，周度产量下降至68-69万吨，随着部分检修恢复，目前周度产量在71万吨左右。今年一季度相对其他年份而言，整体检修量同比增加，进而是否会导致未来常规检修季6-8月会不及预期，还需持续关注大厂的检修动态。

　　从企业利润端看，以目前原盐价格和煤炭价格算，折和纯碱（氨碱法）生产成本1700左右，可以很明显发现前期即使累库明显，但盘面跌至1700附近就很难继续跌下去。此外多数碱厂为国企，加上过去2年的大幅盈利，未来短期的亏损很难造成企业的大面积的主动减产，只有当行业检修季，开工才有回落。

　　我国属于纯碱净出口国家，年出口在150万吨左右，2023年出口149万吨左右，同比减少27.5%。进口68万吨左右，同比增加500%左右，主要在于2023年下半年国内出现阶段性供给偏紧，进口增加。2024年1-2月累计进口达到31.9万吨，同比大幅增加，预计3月进口量仍能达到15万吨左右。不过今年一季度纯碱价格下滑，且下游预期未来现货价格回落，进口采购订单相对减少，预计二季度的进口到港货源将有减少，到了2024下半年预计出口端或开始增加。

　　对于纯碱下游之一浮法玻璃行业而言，一般当行业出现持续亏损时，玻璃日熔量才会有所下行，有盈利空间下，复产点火积极性高于冷修，当前日熔在17.43万吨/日（2024年年初17.37万吨日熔），虽然4月冷修多于点火，日熔小幅减少，但整体依旧处于高位。以目前玻璃现货价格算，普遍玻璃产线利润能有200左右，在有利润空间下预计玻璃日熔将维持高位，相较于2023年玻璃日熔处于提升阶段，今年浮法玻璃端对纯碱需求是有增长。对于另外一个下游光伏玻璃而言，一般1GW光伏装机耗用6万吨的光伏玻璃，2023年新增装机量在216.8GW，预计2024年达到280-300GW，目前光伏日熔在10.6万吨，以现有存量光伏玻璃产能实际上是可以覆盖新增光伏装机量，从光伏新建产能计划上看，2024年预计新建38条合计4.3万吨光伏玻璃产能，按照往年投产计划上看，今年预计新增1.5-2万吨左右，光伏日熔将从9.75万吨增至11.25-11.75万吨，长期来看光伏玻璃或同样要经历增速下滑及产能过剩期，但在2024年光伏预计依旧是纯碱的主要需求增量来源。

　　当前玻璃日熔17.4万吨左右，光伏日熔10.6万吨，合计28万吨左右，周度消耗重碱39万吨左右，正常轻碱周度消耗25-27万吨，满足正常刚性需求量在64-66万吨左右，但需要看下游补库需求，包括下游企业及期现商。短期来看，4月底面临有五一假期影响，部分下游存在一定的补库可能。长期来看，浮法玻璃日熔高位、光伏产线投产以及轻碱需求恢复，今年纯碱需求端仍稳中有增长。

　　今年1月碱厂库存绝对量不高并受到局部减产影响，盘面出现反弹，此外由于春节下游补库，导致碱厂出现阶段性去库。进入2月随着远兴3线满产，以及下游减少补库需求，春节期间碱厂库存增加明显，到了3月初随着部分碱厂检修，上游累库放缓，3月底4月初，盘面有所反弹，市场情绪转好，下游及期现商拿货，上游订单好转下发货增加，库存开始有小幅去化，截至4.15，碱厂库存89.45万吨，其中轻碱库存36.21万吨，重质库存53.24万吨，而且库存分布区域性明显。短期由于出货好转，累库速度变缓且有小幅去库，下旬以及月底，部分下游是可能为五一假期补货的，所以预计碱厂库存在五一节前不会有太大波动。

　　当然如果按照上文提到供需量计算，周度产量71万吨左右，周度刚需65万吨左右，在刚需情况下，碱厂周度会累库6万吨左右，不过需要实时考虑碱厂装置波动以及下游采购节奏等，在4月上旬盘面上行期现商入场拿货，碱厂订单基本都能维持到4月底，在订单交付下，碱厂的库存实际上是有向中下游转移的。以往传统玻璃厂库存30天左右（由于近两年处于新产能释放期，下游囤货意愿偏低），目前20天左右（加上待发货源在30天左右），月底将有五一假期，可能存在少量补库行为，但现在整体库存明显好于2023年7-8月的7天以及2023年11月的10天，短期玻璃厂或难有去大幅集体买货行为，预计仍是以少量刚需补库行为为主，三季度则需关注供给端意外波动下的下游买货行为。

　　总体来看，影响碱厂库存波动仍在于供给端，目前库存绝对量虽然偏高，但是库存主要集中在少数2家碱厂手中，多数厂家库存压力不大，区域性销售差异明显，一旦供给端装置明显波动，依旧将刺激下游的买货情绪，未来关注检修季到来，不过在下游库存绝对量高位下，补货情绪将弱于去年。

　　3月底到4月初，纯碱反弹主要在于供给端装置检修，产量有所下滑，市场情绪好转下，部分下游拿货增加，导致上游累库放缓甚至有阶段性去库，不过随着部分装置检修结束，供给端产量预期提升，此外下游补货之后趋于谨慎，在上游碱厂执行订单以及部分月底五一假期前少量预期下，预计4月库存变动不会很大，短期盘面预计区间波动为主

　　总体来看，纯碱的驱动仍在于供给端，由于库存集中在上游而且是少数两家手上，那么大装置的变动将刺激市场情绪，从目前检修计划上看到5月底及6月才会有大装置检修计划，4月下旬及5月上旬供给端或将维持高位，而下游经历补库之后趋于谨慎，盘面或有小幅回落的可能，到常规检修季6-7月，装置检修时间计划存在不确定性，在库存未能完全转移时，资金依旧是有炒作的可能，目前盘面也并没有很高的升水以及后期有检修预期下，不宜重仓去做空，目前这阶段观望为主，若情绪走弱，盘面下跌至成本线附近，检修季做09反弹是有一定性价比，不过今年下游玻璃厂的原料库存是高于去年的，那么即使有检修下，下游难以向去年那般出现抢货行为，今年1季度玻璃厂适时补库，实际也是在防止此类事件发生，因此检修季反弹高度预计是不及全年的，应降低对纯碱的预期。

　　免责条款

　　本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。

　　本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。